Perspectivas Saxo Bank para el 1T de 2016

 

saxo bank_logoMuy poca gente, incluso en los mercados financieros, aprecia totalmente que el “precio del dinero” es prácticamente todo lo que importa en la economía. Beneficios, crecimiento, empleo, presupuestos e inflación son derivaciones del precio del dinero. No es que los beneficios, el crecimiento, etc., no sean importantes, pero son esos factores los que son una función del precio del dinero, y no al contrario.

El precio del dinero, que por supuesto es lo que son los tipos de interés, es el dato a introducir en lo que sigue siendo una “caja negra” incluso para los economistas, es decir: en la economía. Sabemos muy poco aún sobre la caja negra, incluso tras cientos de años de investigaciones. ¡Por algo se habla a menudo de la economía como la “ciencia lúgubre”!

Pensemos en el reciente concepto de “tipos más bajos durante más tiempo” (lower for longer), una idea académica nacida de los estudios sobre la recesión de Japón, donde de manera artificial estaban manteniendo los tipos de interés –el precio del dinero- demasiado bajos durante demasiado tiempo. Teóricamente esto debería haber reiniciado la economía, pero no lo hizo, porque es necesario que el precio del dinero sea asignado al “coste marginal del capital”.

Las dos cosas aisladas más importantes que aprendí cuando estudié economía en la Universidad hace unos 100 años son las siguientes: El precio del dinero necesita asignarse rentablemente al coste marginal del capital. El dinero debería fluir hacia aquellas inversiones y solicitantes de préstamos que ofrezcan el retorno potencial más elevado. Nosotros hemos hecho lo opuesto: en estos momentos estamos finalizando un período de tiempo en el que se ha estado asignando el nepotismo marginal más elevado. La segunda es la Ley de Say: la oferta crea su propia demanda. La demanda no viene dada, sino que es “creada” mediante el precio del dinero y la innovación. Si comprendes estos dos puntos estás mejor equipado que el 90% de los economistas.

El panorama para el 1T se centra en tener cuidado con el bache: el creado por el cambio neto en cómo fluye el dinero, cómo actúa la suspensión de pagos de créditos y cómo cambia históricamente el mercado durante los ciclos de subida de la Fed. Llevo trabajando en los mercados desde finales de 1980 (sí, es triste) y sólo he visto cuatro subidas de tipos de interés en toda mi vida como trader y economista. Bueno, en realidad, tres: la de 1997 fue una única subida de 25 puntos básicos y eso no es un “ciclo”:

Subida de tipos_Steen Jakobsen_1T2016

La mayoría de los traders que se sientan frente a una terminal de trading nunca han experimentado subidas en el precio del dinero y por supuesto tienen una comprensión limitada sobre cómo funciona el mecanismo. ¡Desde que entré en el mercado a finales de 1980, el precio del dinero y la inflación sólo ha ido en una dirección, y es directamente hacia abajo!

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Interés e inflación_Steen Jakobsen_1T2016

 

Puntos a tener en cuenta:

  • ¡La Fed generalmente cumple lo que promete! El mercado, también en esta ocasión, intenta diluir el compromiso del banco central con subir los tipos de interés, pero la Fed tiende a cumplir lo que promete y a menudo, va más allá.
  • La fortaleza del dólar de EEUU correlaciona inversamente con la dirección de los tipos de interés. Es decir: el dólar estadounidense se debilita cuando la Fed sube tipos.
  • La tasa media de suspensiones de pagos se incrementó a lo largo de todo el ciclo de tipos por debajo del 1-2% hasta más del 10%: aumentaron los procesos de “limpieza” y se denegaron las malas inversiones.

Tasas de impago_Steen Jakobsen_1T2006

Pero el principal punto a tener en cuenta, no obstante, es este: el incremento en los tipos federales normalmente irrumpe en “tiempos no-normales”. Con frecuencia en un entorno especulativo y con certeza siempre en épocas de malas inversiones donde el dinero ha estado fluyendo a una o dos partes de la economía durante demasiado tiempo. ¡Básicamente, la economía NO ha estado asignando rentablemente el coste marginal del capital!

El 1T será un difícil comienzo de año, con confusión, volatilidad creciente y un montón de intentos de anticiparse a la Fed, pero por favor, entendamos en serio que pasar de tiempos no-normales a un modelo de coste marginal del capital es una buena noticia. Cuando el dinero fluye más libremente y es el mercado quien lo asigna a los distintos proyectos, todo el mundo gana. Nadie pierde; bueno, casi nadie: los inversores “nepotunistas” y perezosos sí lo hacen, pero en conjunto las subidas de tipos de la Fed son síntoma de salud, no de enfermedad.

Moodys_Steen Jakobsen_1T2016

Usar la volatilidad para enfrentarse al riesgo en el primer trimestre de 2016 ofrecerá grandes oportunidades mientras el mercado se reinicia a sí mismo y vuelve a la vida. Podría argumentarse que un mayor coste marginal del capital estimulará la economía; probablemente esa sea la mayor sorpresa en 2016. Quizás Winston Churchill intuía algo de esto cuando dijo: El vicio inherente del capitalismo es la desigual distribución de las bendiciones; la virtud inherente del socialismo es la distribución igualitaria de las miserias. 

Steen Jakobsen, economista jefe / Saxo Bank
www.saxobank.es
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