Steen Jakobsen: La montaña de deuda

 

Deuda banca crisisLa otra cara de la relajación cuantitativa es la montaña de deuda que el planeta ha ido acumulando en estos últimos años. Ya no podemos pasar por alto la situación a la vista del desplome de la productividad y de que los políticos han optado por quedarse de brazos cruzados.

Es hora de hablar de la deuda. Puede que se trate del elefante en la habitación al que nadie quiere hacer referencia pero en estos momentos su magnitud es tal que hace temblar los cimientos. Hacemos caso omiso de todo ello en nuestro perjuicio.

En un viaje realizado recientemente a Singapur, la sociedad más racional del mundo, cobraron total evidencia algunos hechos poco afortunados de la vida económica. A pesar de ser una de las economías más libres, innovadoras y competitivas, Singapur está pisando el freno.

Aunque sigue contando con el legado del que fuera su fundador y primer ministro Lee Kuan Yew, la productividad se está reduciendo tras registrar desde 2011 una tasa de crecimiento cero o inferior.

Aunque si adoptamos una perspectiva global del mundo de los negocios pueda parecer que estamos ante un tema sin importancia, no lo es.

Momento Minsky

Si en efecto Singapur ha alcanzado sus límites de crecimiento, el mundo se aproxima a un momento Minsky. Estamos ante la etapa peligrosa del ciclo de la deuda, momento en que la tesorería generada por los activos no basta para pagar la deuda asumida para adquirir tales activos.

Singapur es mi canario en la mina de carbón. Además, es un perfecto ejemplo de la hipótesis de Hyman Minsky, que consideraba que la estabilidad en si misma era desestabilizante. El economista medio, y de estos hay muchos, confían en que la economía y los mercados funcionan por estados de equilibrio, por lo que para que haya un desplome, tiene que haber un impacto externo.

Y esto es exactamente lo que ocurrió en 2007-2008. Entre el mes de enero de 2007 y junio de 2008, el precio de la energía fósil se incrementó del 5,2% del PIB mundial al 12,4%, rebanando un 7,2%, o el equivalente a 5 billones de dólares, del PIB global. Con una deuda global que alcanza el 250% del PIB, necesitamos que los tipos de financiación suban más de 300 puntos básicos para mantener a flote la economía mundial. La respuesta es sí: la energía fue el gran motivo de la situación que vivimos en 2007 y 2008, una crisis que ha seguido el guión previsto.

No obstante, la situación actual es propia de Minsky. Los virtuosos de la teoría de las crisis financieras consideran que las dinámicas internas de un sistema pueden generar conmociones.

Y todo ello es debido a que los diversos agentes económicos como son bancos, empresas, gobiernos y ciudadanos se vuelven autocomplacientes en épocas de éxito económico. Sencillamente se duermen en los laureles y confían en que los buenos tiempos duren para siempre. Todo ello tiene como clara consecuencia una tendencia a asumir más y más riesgo en la búsqueda de beneficio.

Las semillas podridas de una crisis se siembran siempre en épocas de abundancia.

Políticas fallidas

¿Qué hacen los políticos y las autoridades ante un escenario como el descrito? Lo mismo que han hecho siempre. Reiterar los tópicos de siempre y perder el tiempo mientras Roma y el resto de Europa arden.

En lugar de pasar a una acción definitiva, lidian con tácticas desesperadas mientras tratan de convencernos de que van a funcionar.

Su modus operandi consiste en mantener unos tipos suficientemente bajos como para hacer frente a la carga de la deuda. Dicho de otro modo, fingen contar con un plan creíble pero sin abordar en ningún caso los problemas estructurales y se limitan sencillamente a ganar tiempo.

Hemos tenido suerte durante un tiempo tremendamente largo pero puede que esa suerte esté a punto de acabarse. El espectro de una inflación baja o incluso de la deflación ha ido tomando forma. Conviene que tengamos en cuenta que el coste que se deriva de mantener y hacer frente a la deuda se incrementa especialmente rápido en un sistema deflacionario.

 

Y resulta complicado tomarse en serio los comentarios sobre una subida de tipos en un momento en que el crecimiento en EE.UU. se ha estancado y el crecimiento global, con arreglo a cuanto se dijo en julio, se ha debilitado considerablemente.

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El cuarto trimestre es siempre la época más interesante del año desde un punto de vista político. Los países tienen que elaborar sus nuevos presupuestos. La Unión Europea, el Fondo Monetario Internacional y el Banco Mundial van a tener que fingir que aceptan el empeoramiento de los datos, que se va a traducir en mayores déficits.

Montañas de deuda

Este proceso va a acabar de forma casi inevitable con la promesa de que en 2014 proclamaríamos el final de la crisis. En lugar de que así sea, vamos rápidamente camino de un punto de inflexión en el que hacer frente a la deuda resultará más complicado ya que la política de alargar y disimular ha hundido los niveles de inversión y de consumo. Basta con mirar la evidencia. La montaña de deuda pública europea va creciendo.

La deuda pública de Portugal se ha incrementado hasta un asombroso 130% del PIB, desde el 70% de 2007. La carga de deuda pública en Grecia, incluso tras la reestructuración de la deuda griega de hace unos años, ha alcanzado el 175% del PIB.

En la actualidad, la UE se enfrenta a un riesgo sistémico muy superior al que observábamos al comienzo de la crisis.

En China, lo que realmente preocupa es el coste que supone afrontar la deuda total, y a la situación se suma que los bancos, las compañías y los ciudadanos chinos han partido de la premisa equivocada de que pueden confiar en un rescate público.

Con arreglo a un analista de Société Générale, los costes totales que se derivan de la deuda en China (incluyendo deudas próximas al vencimiento y reconducciones) rondan el 39% del PIB. Conviene que comparemos este dato con la cifra próxima al 25% del PIB de EE.UU. en 2007.

En EE.UU., los intereses sobre el coste de la deuda pública estadounidense por encima del 6% del presupuesto se desembolsaron en 2013. En términos relativos, el dato se ha reducido respecto de sus peores niveles cuando los tipos de interés eran muy superiores, pero solo debido a la drástica bajada del Comité Federal de Mercado Abierto de los costes para el gobierno estadounidense a la hora de emitir deuda con una política de tipos de interés cero.

Y ahora, la carga de deuda es muy superior a la observada antes de la crisis financiera: se sitúa en el 80% del PIB (deuda neta de conformidad con el FMI) frente al 45% del PIB apenas hace 10 años.

Con independencia del tiempo, tanto EE.UU., como China y Europa van camino de otro “momento Minsky”.

La brecha entre la situación económica real actual y la percepción que se tiene de la misma nunca fue mayor. Nunca contamos con una oportunidad mejor de hacer frente a la coyuntura. El mundo no se está acabando sino que se está preparando para un nuevo comienzo en el que vamos a tener que lidiar con el elefante en la habitación, que es la deuda.

Solo hay dos maneras de reducir la deuda: cancelándola o mediante un mayor crecimiento. No es viable desde una perspectiva política o realista de cara al próximo trimestre, lo que supone que en términos generales los tipos de interés deberían mantenerse sin cambios o incluso bajar mientras disfrutamos una vez más de la estrategia de fingir y alargar antes de que Minsky ocupe su lugar en las portadas.

Steen Jakobsen, economista jefe / Saxo Bank

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