El Triángulo de las Bermudas de la economía

 

triangulo bermudasLa mística del Triángulo de las Bermudas ha captado la imaginación y el interés de muchas generaciones. De la misma forma, siento que ahora hay un Triángulo de las Bermudas de la economía: un espacio en donde todo tiende a desaparecer y a salirse del radar. Un agujero negro en donde la racionalidad y la ciencia son sustituidas por esperanza, superstición y especialistas tontos como yo mismo que pretenden entender los impulsores reales detrás de la economía.

En la vida real el Triángulo de las Bermudas va desde Puerto Rico hasta Miami. El económico va de las valoraciones elevadas del mercado de acciones hasta el alto desempleo y el crecimiento lento y la baja productividad. Al igual que con el Triángulo de las Bermudas de la vida real, en el Triángulo de las Bermudas de la economía existe mucha evidencia científica que permite explicar la mayor parte de lo que allí sucede, y casi todo, pero esto no agrada a Hollywood, perdón, a la Reserva Federal.

Tampoco agrada a los análisis tradicionales bancarios ni a los medios vinculados con la realidad y los hechos: ¡Simplemente lo místico vende más! Después de todo, existe una razón por la cual las personas abandonan las ciencias para obtener un doctorado en Apps y realidad virtual.

Incluso existen cuentos de hadas acerca de que el Atlantis sumergido podría estar en el centro de este triángulo. Ha sido renombrada Teoría Monetaria Moderna (MMT, por sus siglas en inglés), para adaptarla a la principal premisa del agujero negro: no olviden asignarle nombres sofisticados a una misma receta económica: imprima y gaste dinero, luego espere y rece para que mejore el clima.

El triángulo de las Bermudas económico (EBT por sus siglas en inglés) se está haciendo cada vez más difícil de explicar – entre otras cosas por los constantes recordatorios de la crisis que nos mantienen a todos a la defensiva y lejos de comprometernos con invertir más allá del trimestre próximo. Todos creemos ingenuamente que podemos atravesar el riesgo operativo antes que los demás. Una persona menos cínica que yo podría pensar que algunas cosas en la vida deben experimentarse en lugar de que solamente se hable de ellas.

¿Hacia dónde vamos ahora?

Hemos hablado suficiente sobre las políticas. Lo más importante es preguntarse ¿qué vendrá? Si un experto en ciencias políticas tuviese que crear un modelo simple para entender el funcionamiento de este Triángulo de las Bermudas, el primer punto de acción sería poner a prueba la premisa de la política. Ninguna teoría es mejor que su premisa, eso está claro.

Según la versión de la premisa de la Reserva Federal: es para crear un efecto “riqueza” positivo que finalmente conduzca a una mejor sensación y a la inversión. El barómetro del éxito es el mercado de acciones, ¿pero existe una verdadera correlación entre el mercado de acciones y la “riqueza”? Claramente el mercado de renta variable ha estado cerca del quiebre, ¿pero será que el común de la gente se está beneficiando? Está claro que no. La tenencia de las acciones está casi exclusivamente en manos del 10 por ciento de la población. Las diferencias sociales están mucho más marcadas hoy, que antes de la crisis.

En Japón son más abiertos, simplemente quieren crear una burbuja, repito una burbuja. ¡Esto resulta un tanto interesante cuando los formuladores de políticas han dicho durante años que es imposible darse cuenta cuando hay una burbuja! ¿Supongo que el desear proactivamente una burbuja la hace más transparente? ¿Confundido? Ciertamente que lo estoy, pero de todas formas, para mí las Abenomics son como “chino antiguo”.

Por lo tanto, la premisa no tiene cómo sostenerse pero ¿cómo manejarán el fracaso los formuladores de políticas? ¿Mediante un cambio de rumbo? ¡Jamás! ¡Sería peor que una blasfemia! Una calle de una sola dirección significa que los coches solo pueden circular en una única dirección, no al revés, la posibilidad de optar es para los sistemas democráticos y capitalistas, no para un momento de crisis; en momentos de crisis necesitamos la perspectiva de nuestros líderes supremos, perdón, políticos y directores de bancos centrales, para que nos guíen. Su visión divina nos conducirá amorosamente hasta la costa del “Paraíso” donde siempre brilla el sol.

No, la respuesta es hacer más -observemos la flexibilización cuantitativa (QE) infinita implementada por el Banco Central de Japón, lanzada el 4 de abril – un mes después de iniciarse el experimento, el rendimiento de los bonos del estado es más alto, no más bajo.

 

La curva de rendimiento es más empinada, las expectativas inflacionarias son planas pero el Nikkei y el par USDJPY han aumentado. ¿Es un éxito? Sí, excepto en la única área en la que queríamos generar impacto: ¡el rendimiento y la curva de rendimiento!

El otro factor es que, para que esto funcione, el mercado de acciones necesita seguir superando el ritmo de caída de los bonos de deuda de Japón (JGBs, por su sigla en inglés) – El Fondo Estatal de Administración de Pensiones administra un exceso de 1 trillón. ¿Dónde se asignan? 65 por ciento en JGBs– y menos del 11 por ciento en acciones, por lo tanto la tabla sería la siguiente:

USD 650 mil millones x (146,50 – 143,50) = 2% -USD 13 mil millones. USD 110 mil millones x 40% = USD 48.000 millones. Una ganancia neta de 35.000 millones pero…

¿Qué pasa si el Nikkei se desvía en 10 por ciento – entonces los 48.000 millones de dólares se convierten en 37.000 millones y el nuevo precio de equilibrio: 138,50 está a solo 5 cifras.

 

Un punto de precio que colocará a Japón en una situación menos ventajosa, no mejor, y que además incrementaría el precio de financiación del coeficiente deuda/PIB del 240 por ciento. Algunos administradores de fondos macroeconómicos sólidos piensan que un desplome en Japón podría suceder en apenas 12 ó 18 meses, entre ellos se destacan las declaraciones del Sr. Kyle Bass. Tal vez Japón deba ser cuidadoso respecto a aquello que desea. Mi conclusión con respecto a Japón es la siguiente:

1. El escenario de Japón no es ni blanco ni negro, sino un proceso gradual continuo. Japón es relativamente lento en sus cambios, en su proceso político y finalmente nada habrá cambiado en cuanto a lo material de aquí a un año. Sí, el Nikkei podría marcar el inicio de un mercado alcista permanente, tal como lo señaló recientemente Stanley Druckenmiller en Nueva York, pero ya ha aumentado un 60 por ciento con respecto a su nivel más bajo y con la desaceleración de China y Europa, seguramente habrá una corrección importante y probablemente esto suceda pronto.

2. La consecuencia involuntaria de la QE infinita en Japón, es hasta ahora (tal como se muestra más arriba) un rendimiento mayor, incluso mayor que el aumento reciente en los tipos de interés de EE.UU. – el par USDJPY se torna vulnerable a una corrección importante hacia 95/96.

3. Japón no entrará en banca rota ni en 12 meses ni en 12 años, pero la esperanza de recuperación desaparecerá pronto. Verán cómo las elecciones en la cámara alta de la Dieta de Japón en julio marcarán el destino final de las Abenomics. Abe necesita asegurarse 63 y 100 nuevas bancas. 63 bancas para mantener el impulso que respalda esta política económica y 100 para asegurarse la mayoría que le permita cambiar la Constitución.

 

La entrega de “dinero barato” es la parte sencilla de esta estrategia de tres pilares que lo condujo a la elección. Será imposible utilizar correctamente los estímulos y trabajar sobre la demanda, debido a la estructura, la falta de inmigración, el sistema de salud y los costes del envejecimiento. Le deseo suerte a Japón, pero nada se salvará utilizando el triángulo de las Bermudas de la economía. De todos los países, Japón debería saberlo – ¡ellos inventaron su versión económica del triángulo!

Otro acontecimiento clave serán las elecciones en Alemania

En Alemania, Angela Merkel ganará la batalla (las elecciones), pero probablemente pierda la guerra: debe superarse. Europa lo espera. El mercado lo desea. El problema es que ella no puede hacerlo. El rescate significará una descalificación para Alemania. Mantener la austeridad afectará negativamente las exportaciones y el crecimiento en el largo plazo. ¿Qué escenario se debe elegir? Personalmente creo que no lo logrará, no logrará reconciliarse, ya le está costando llegar a la mayoría como canciller. Después de las elecciones, los Verdes y el SPD la tomarán de rehén y permanecer en el poder significará entregarse. Muy simple.

Sin embargo, eso marcará el final de la luna de miel de Europa. Alemania no puede salvar a Europa. Cada país de Europa necesita darse cuenta que su recuperación surge de su propia voluntad política de reformar y tomar píldoras de realidad. Europa está destinada a repetir la historia de Japón, a menos que se desate una crisis aún más severa que nos haga despertar.

Esto significa que el período de julio a octubre es un periodo importante para este experimento. Creemos firmemente que las elecciones de Alemania marcarán un cambio de rumbo, pero podríamos tener una sorpresa ya en julio a menos que el Primer Ministro de Japón pueda controlar el rendimiento de los JGB.

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Conclusión sobre políticas

La Reserva Federal está probando las aguas con su “reducción”, pero Bernanke está financiando sus déficits presupuestarios a través de su QE, por lo tanto continuará, tal vez con menor agresividad, pero la QE no está llegando a su fin.

El Banco Central de Inglaterra tendrá un nuevo jefe a partir de julio. Esto le dará un puntapié a las políticas de estilo estadounidense que están en el centro del triángulo de las Bermudas de la economía, con el PIB como principal víctima.

El Banco Central de Japón pronto corregirá su madurez a la compra, comprando más largo y profundo. Se acercan las elecciones de julio.

 

El Banco Central de Europa está muy, muy próximo a hacer algo que se asemeja mucho a una QE: vender al enfermo de Europa – Francia – tiene mucho sentido en este caso.

Estrategia

Estamos entrando en el sector de realización de esta desaceleración global. A diferencia de la situación de hace tres meses, los creadores de políticas se dan cuenta ahora de que el crecimiento no volverá en seis meses tal y como a todos ellos les gusta pronosticar en sus conferencias de prensa. Por lo tanto, durante el verano tanto la Reserva Federal, el Banco de Inglaterra, el Banco de Japón, el Fondo Monetario Internacional y el Banco Central de Europa volverán todos a sus pizarras y … harán más de lo mismo.

 

La política no está equivocada, claramente, solo la amplitud de la misma. Estoy de acuerdo con Jeff Gundlach quien cree que el QE ha llegado para quedarse por mucho tiempo. Pero también estoy de acuerdo con que lo único que nos sacará de esta situación es la innovación y la realidad. ¿Cómo logro reconciliar esto?

Aceptando el 70 por ciento de posibilidades de que presenciemos la cuarta temporada de alargar y disimular hasta julio-octubre (elecciones en Alemania y Japón) que nos llevará a la niponización (desinflación, falta de crecimiento y productividad sumado a una población que envejece).

Existe un 30 por ciento de posibilidades de fracaso antes de julio – fracaso representado por un desplome del mercado o el surgimiento de problemas sociales, gobiernos que caen y el sistema financiero bajo presión.
Tenemos una nueva crisis sobre la mesa. Tenemos gobiernos y bancos centrales que buscan burbujas de forma proactiva, de allí que la probabilidad de que una de ellas explote deberá coincidir con la misma magnitud de la acción desesperada de los formuladores de políticas.

Asignación

Tenemos un enfoque muy equilibrado de la inversión a pesar de nuestros puntos de vista firmes:

El 70 por ciento de nuestros activos se colocan en la Cartera de Balances de Saxo, la que se basa en el enfoque presentado por Harry Browne en su: Fail-Safe Investing: Lifelong Financial Security in 30 Minutes – un libro sobre finanzas personales escrito por el analista de inversiones y político estadounidense, Harry Browne.

El 25 por ciento en acciones estadounidenses para brindarnos una rentabilidad importante en tiempos de prosperidad. Para esta porción de la cartera, Browne recomienda un fondo básico del índice S&P 500 tal como VFINX o FSKMX.

El 25 por ciento, en bonos de tesorería de EE.UU. que tienen buen rendimiento tanto en periodos de prosperidad como en deflación (pero que tienen un mal rendimiento en otros ciclos económicos).

El 25 por ciento en efectivo como cobertura para periodos de “escasez monetaria” o recesión. En este caso, “efectivo” significa un fondo de mercado de dinero. (Obsérvese que nuestra recesión actual es anormal porque el dinero en realidad no escasea – las tasas de interés son muy bajas).

El 25 por ciento en metales preciosos (oro) como mecanismo de protección en periodos de inflación. Browne recomienda monedas de oro.

Después tenemos un 15 por ciento en un Modelo Tortuga que es básicamente un modelo de opciones de apuestas a operaciones de alta volatilidad con un apalancamiento importante pero también con estricta disciplina.

Finalmente tenemos un 15 por ciento asignado a operaciones Alpha o apuestas direccionales. He aquí agunas ideas que creemos que podrían generar resultados pasada la próxima semana.

En el modelo Alpha actualmente nos estamos focalizando en las siguientes operaciones:

Posiciones cortas con AUD. Estamos convencidos de que el final o la pausa del Súper Ciclo en las materias primas no sólo afectará negativamente a Australia sino que también sorprenderá ingratamente, a pesar de las numerosas advertencias y alertas que se activaron hace ya muchos meses con el pico máximo del oro alcanzado hace más de 12 meses. Tenemos posiciones cortas en AUD.

Posiciones cortas en OAT – bonos de deuda pública de Francia. Esta es una posición totalmente nueva iniciada después de que en abril los inversores japoneses sustituyeran a los fondos nacionales como los principales compradores de bonos de deuda pública de Francia – una jugada estacional conocida, en la cual tras el final del año (31 de marzo) los “lifers” y fondos japoneses se van al extranjero durante los primeros meses a cumplir con sus nuevos “mandatos”. La posición corta en OAT es una apuesta basada en la QE europea. La presión del Club Med de adoptar reglas cada vez más fáciles vinculadas a las garantías y fondos más importantes, está siendo aplicada. Posición corta para el “hombre enfermo de Europa”.

El ciclo alcista del dólar estadounidense ha comenzado. No vemos otra alternativa a la posición larga del dólar estadounidense en este ciclo de manipulación de la moneda. EE.UU. comenzó pronto y ahora se completa el círculo con el euro presente en el remate final, precedido por supuesto en julio por el nuevo gobernador Carney en el Banco Central de Inglaterra. Posición corta para el GBPUSD y EURUSD.

Posición larga para bonos EMG: La debilidad de BRIC y EMG generalmente se ignora. Claro, han tenido un mal rendimiento, pero incluso las historias de éxito como la de Polonia, Chile y Sudáfrica necesitan de una mayor flexibilización cuantitativa. Será poco y tarde ya que la inflación subyace bajo la mayoría de los datos macroeconómicos, pero las divisas y las tasas de interés se corregirán. Posiciones largas para los bonos EMG sólidos: Polonia, Chile, Rusia vs. OAT/BTP

Bonos sobre ponderados. Hemos sobreponderado durante un tiempo y nos siguen gustando los bonos. Ya no se trata solamente de un juego de valoración sino que también se debe a la “opción de venta de capital”.

En términos Alpha tenemos una posición neutra con respecto a las acciones – la Beta (Cartera de Balances de Saxo nos coloca en posición larga). En un mundo en el que le emisión de moneda y la ilusión monetaria está presente, las acciones pueden ser más o menos un 25 por ciento.

Simplemente queremos esperar la llegada de patrones negativos y errores en las políticas para implementar una posición corta.

Los cambios que haga la Fed en su discurso inmediato dictarán el corto plazo, pero debo decir que el incremento del rendimiento de los JGB podría estar indicando aquello que mi amigo el Sr. E denomina: “El final del aporte de Bernanke”. Si esto fuese así, veremos surgir el típico patrón de venta en mayo, con las elecciones de la Cámara Alta de julio y de Alemania en septiembre como factores de riesgo político. El riesgo de cola sigue siendo Chipre, el crecimiento en términos generales, las tensiones sociales y el fracaso de las principales instituciones financieras.
Chipre acaba de anunciar que sus controles de capital seguirán siendo aplicados al menos durante dos meses más. Islandia lleva cinco años ejerciendo el control de capitales. ¿Quieren apostar cuánto durará la restricción de Chipre?

Conclusión

Japón no es un acontecimiento binario pero la QE al estilo Tokio salvó el pellejo de los inversores durante el primer y segundo trimestre de 2013. A partir de ahora el avance de Japón será lento y gradual. Finalmente volverá la deflación y un JPY más sólido.

EL MMT se ha hundido, pero el Atlantis no – el efecto enriquecimiento es una ilusión.

El individuo: el inventor, el fabricante de herramientas, el consumidor y el inversor serán necesarios porque al mundo le está faltando innovación, apetito de vida y riesgo y que creamos en nosotros mismos.

El Triángulo de las Bermudas de la economía nos ha transformado a todos en personas con derecho a recibir – generando una versión de la vida en la que creemos que la ausencia de cambios es positiva.

Steen Jakobsen, Economista Jefe, Saxo Bank
www.saxobank.es
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